高利率持续更久，为何美国多户住宅市场可能从中受益

为什么无风险利率走高，反而可能进一步强化持有现有公寓物业的投资逻辑。

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核心观点

长期收益率上升通常被视为房地产市场的利空因素。但我们的观点是，对于美国多户住宅租赁市场而言，结构性较高的无风险利率更接近一种顺风，而非逆风——前提是将短期市场反应与长期基本面区分开来。

短期市场反应符合预期。当无风险利率突然上升时，买家会要求更高的收益率，资产定价随之调整，交易活动也会陷入停滞。这种重新定价实际上是一种市场错位：它反映的是债券市场利率变动的速度，而不是人们对居住需求的变化。

长期影响则恰恰相反。利率走高会增加购房成本，使更多家庭继续租房，并延长租房时间。同时，较高的利率也会提高新建公寓的融资成本，从而减缓原本会与现有物业形成竞争的新房供应。租户增加、新增供应减少，这两项因素的结合有利于现有出租物业的业主。

我们的观点并不依赖于利率最终回落。我们认为，利率很可能在较长时期内维持高位，即使如此，美国多户住宅市场的投资逻辑依然成立。

利率飙升，以及市场对其快速变化的反应

美国10年期国债收益率在10月初升至约5.3%，创下2002年以来的最高水平，随后有所回落。10月15日收于5.10%，截至10月30日则稳定在4.94%。¹ 对于这一作为所有资产估值稳定基准的指标而言，这意味着不到一个月内下降了近40个基点。

房地产价格以这一基准作为定价参考。当基准如此迅速地变化时，买家会提高所要求的收益率以保护自身利益，不急于出售的卖家则会暂缓出售，双方也因此更难就价格达成一致。正如我们在近期一项收购交易中所发现的那样，有时仅仅因为市场变化过快，资产估值就可能出现重新调整。如果租赁市场的基本面没有受到破坏，这就可能成为进入优质市场的极具吸引力的投资机会。

这就是我们所说的“市场错位”（dislocation）：在这一时期，资产价格更多反映债券市场的波动，而非资产本身所产生的收入。对于有耐心且资本实力雄厚的买家而言，市场错位时期往往意味着能够以反映其他投资者迫切出售心态的价格收购资产。

为什么无风险利率可能维持在较高水平

此次利率飙升幅度很大，但推动其上涨的部分因素并非短短一个季度就会消退。我们需要区分哪些因素可能逆转，哪些因素则具有结构性特征。

能源冲击——可能逆转。 涉及伊朗的冲突推动油价大幅上涨。美国9月份整体消费者物价指数（CPI）同比上涨至3.7%，其中汽油价格上涨贡献了当月涨幅的一半以上。² 如果供应恢复，能源驱动型通胀可能有所缓解，这也是长期收益率从高位回落的原因之一。

财政可持续性——结构性因素。 国际货币基金组织（IMF）在其2026年10月发布的《全球金融稳定报告》中，将主权债券收益率无序飙升列为全球金融体系面临的三大近期风险之一。³ 报告将这一风险与能源价格高企、政府债务负担沉重以及再融资需求联系起来。投资者要求持有长期美国国债获得更高风险补偿，并不是一个季度内就能解决的问题。

实际结论： 即使能源价格恢复正常，长期利率的底部水平也可能高于过去15年中的大部分时间。我们认为，在当前房地产投资环境下，以利率将在更长时间内维持高位为前提进行投资判断，是更为审慎的做法。

需求端：利率走高使更多家庭继续租房

截至10月29日，美国30年期抵押贷款利率平均为7.24%，低于2026年7.40%的高点，但仍明显高于一年前的6.17%。⁴ 对于一笔40万美元的贷款，仅这一利率变化就会使每月还款额增加约285美元，增幅约为12%（仅计算本金和利息）。

对于正在购房与租房之间做选择的家庭而言，这一成本差距会推迟其购房决定。潜在购房者每多租一年，就意味着租赁住房市场多一年的需求。较高的利率还会抑制现有低利率抵押贷款持有者出售房产的意愿，从而使待售房屋市场持续紧张，并扩大租房与买房之间的成本差距。

租赁市场数据与这一趋势基本一致，尽管目前还不足以得出确定性结论。美国多户住宅租金在第三季度上涨了0.3%，这是自2022年以来首次出现第三季度租金上涨，年初至今累计上涨1.4%。⁵ 根据Yardi修订后的统计口径，自1月份以来，入住率已上升约50个基点。从季节性规律来看，第四季度通常是租赁市场最疲软的时期，因此将成为一个重要的检验阶段：过去四年中，每年第四季度的挂牌租金均出现下降。

供应端：利率走高使新建公寓更加困难

9月份，美国建筑商新开工的五套及以上住宅单元建筑，经季节性调整后的年化开工率为349,000套，低于一年前的471,000套。每月的新开工数据存在波动，但新建项目的交付量已经开始下降：今年以来，五套及以上住宅单元建筑的竣工数量下降了16%；而2025年的竣工数量已经比2024年低约21%。⁶

其运作机制很简单。只有当一栋新建筑的预期成本收益率（yield on cost）明显高于建筑融资成本时，该项目才能获得融资。当借贷成本突然上升，同时能源价格推动建筑材料成本上涨时，能够达到这一门槛的项目就会减少。这些项目往往会被搁置，而不是直接取消，这也是为什么新建项目可能迅速陷入停滞。

这一影响会滞后显现。今天开工的公寓项目通常需要两到三年才能交付，因此当前较低的开工量意味着本十年后半段的新增供应储备将更加有限。对于现有物业的业主而言，这意味着在利率走高、促使更多家庭继续租房的同一时期，来自新增物业的租户竞争将会减少。

为什么即使利率不下调，资产估值仍可能回升

一种普遍观点认为，只有利率下降，房地产估值才会恢复。这种观点将资本化率（Cap Rate）视为无风险利率的单一函数，但事实并非如此。我们可以通过以下简化公式理解影响资本化率的因素：

资本化率 ≈ 无风险利率 + 风险溢价 − 预期收入增长率

利率只是三个影响因素之一。另外两个因素可以独立变化。

风险溢价可能随着市场波动趋于稳定而收窄。 近期重新定价的很大一部分原因，是买家希望因利率未来走势的不确定性而获得额外补偿。如果长期收益率趋于稳定——即使稳定在较高水平——这种不确定性溢价也可能收窄。当作为估值基准的利率不再剧烈波动时，此前持币观望的资本往往会重新进入市场，争夺稀缺且运营稳定的优质资产的竞争也会随之恢复。

预期收入增长率可能上升。 上文所述的需求和供应变化，都预示着未来数年租金增长可能更加稳健。如果投资者开始将这一预期纳入资产定价，即使没有债券市场的帮助，资本化率也可能下降。对于积极提升净营业收入（NOI）的管理策略，例如增值型（Value-Add）或核心增值型（Core Plus）策略而言，收入增长这一驱动因素所带来的顺风，可能远大于更加被动的核心型（Core）投资策略。

相对投资吸引力可能发生变化。 如果通胀被证明具有持续性，那么租金随租约每年重新调整的住宅租赁收入，相对于固定收益类投资的价值就会更高。其他拥挤交易领域出现调整，也可能促使资本转向实物资产，不过这一点的不确定性较高：广泛的市场压力可能使所有投资者面临更严格的融资和投资环境。

这对投资顾问及其客户意味着什么

对于客户而言，真正值得关注的问题并不是利率是否会下降，而是如果利率不下降，一项投资的收入是否仍能保持稳健。对于美国租赁住房市场而言，较高的利率短期内会对资产估值造成压力，但与此同时，也会强化长期支撑租金收入的供需基本面。

如何向客户解释。 我们可以用几句话概括这一投资逻辑：

较高的利率提高了美国购房成本，也增加了新建公寓楼的融资难度。这两个因素都有助于维持现有租赁住房需求的稳健。与此同时，利率飙升已经压低了部分公寓物业的价格，因此，今天的买家可以用更低的价格购买每一美元的租金收入。这一投资逻辑建立在租户实际支付的租金之上，而不是建立在利率下降的预期之上。

加拿大投资者应考虑的因素。 任何美国私人房地产投资都涉及一些实际问题，加拿大投资者应与自己的投资顾问共同审慎评估：

• 美国房地产以美元产生收入并进行估值。加拿大投资者最终获得的回报，取决于投入资本和收回资本时的汇率，因此汇率变化可能增加或减少以加元计价的投资回报。
• 根据投资者的具体情况和投资架构，美国房地产投资可能涉及在美国和加拿大两国的税务申报及纳税义务。投资者应咨询具备相关资质的跨境税务专业人士，对这些事项进行审查。
• 投资期限。 私人房地产属于长期投资，本文所讨论的投资逻辑也需要数年时间才能逐步体现。投资资本通常需要承诺在特定期限内持有，因此投资期限应与客户自身的财务规划相匹配。
• 费用与杠杆。 投资者应充分了解投资涉及的全部成本，以及项目使用了多少借贷资金，因为这两项因素都会影响最终实际获得的回报。
• 投资组合配置。 许多加拿大客户已经通过自住房和加拿大本地物业持有大量房地产资产。美国租赁房地产投资应如何与现有资产配置相结合，值得进一步讨论。

高博欢迎投资顾问及其客户提出上述问题。

利率仍将持续波动，没有人能够准确预测其走势。对于美国多户住宅市场而言，更重要的是家庭是否会继续选择租房，以及新增供应是否会持续受到限制。我们认为，在这两个方面，较高的利率都正在为该行业创造有利条件。

^{(1) Board of Governors of the Federal Reserve System, H.15 Selected Interest Rates (via FRED, series DGS10); U.S. Department of the Treasury, Daily Treasury Par Yield Curve Rates, October 5–30, 2026..
(2) U.S. Bureau of Labor Statistics, Consumer Price Index, September 2026, released October 14, 2026..
(3) International Monetary Fund, Global Financial Stability Report, October 2026.
(4) Freddie Mac, Primary Mortgage Market Survey, October 29, 2026.
(5) Yardi Matrix, Multifamily National Report, September 2026, released October 7, 2026.
(6) U.S. Census Bureau and HUD, New Residential Construction, September 2026, released October 20, 2026.}